Boir|AN BERiii,ALEKSANDER ARISTOVMK Domače gospodarskoprizorišče v zadnjem časuburijo menedžerskiodkupi (MBO); največji mednjimi je vsekakor Merkur.Menedžerski odkupi sopravzaprav nadaljevanjeprivatizadje z drugimi sredstvi,ki se je bolj ali manj uspešnopojavljala že v preteklosti (naprimer v BTC, SCT in ACH). Takokot pri privatizaciji je prodajalecponavadi država (pri Merkurjuje država svoj delež že prodala),kupd pa so tokrat uprave indrugi vodstveni delavd podjetij,ki za nakup ponavadi pridobijozunanje financiranje (finančnivzvod). Za menedžerske odkupeje znaolno tudi to, da pobuda zaodkup pride od kupcev, neprodajalcev. Tako kot pri drugih
privatizadjah (na primervračanje denadonaliziranegapremoženja, divja privatizadjana začetku devetdesetih let) setudi tu postavi vprašanje njihoveuspešnosti, etičnosti in splošnedružbene zaželenosti.Glavna prednostmenedžerskega odkupa jeodprava zastopniškegaproblema (agency problem), Id vorganizacijah obstaja zaradikonflikta interesov med lastnikipodjetij po čim večjem donosuna kapital in njihovimiupravljavd po čim večjemosebnem zaslužku. Konflikt serazrešuje z različnimi sredstvi,na primer z vezavo plačilupravljavcev na donosnostpodjetja, pri menedžerskihodkupih pa s tem, da se kategorijizdružita v eni osebi. V tipičnemmenedžerskem odkupu se vrokah peščice visokomotiviranih upravljavcevponavadi skoncentrira več kot90 odstotkov kapitala, karomogoča lazje upravljanjepodjetja in,s tem večjoučinkovitost.Poslovanja je lahko lažje tudi zizkljufitvijo (sgueeze out}preostalih deset odstotkov manjšinskih delničarjev, karjepotendalna slaba stran takihprevzemov in kar lahkonegativno vpliva na delničarskokulturo, še zlasti tako mlado, kotje slovenska. Izključitev manjšinskih delničar)evje sicerena od rešitev nove zakonodaje ogospodarskih družbah, ki jepovzeta po nemški zakonodaji inki je vsaj toliko kot praktičnatudi vprašljivo demokratična inustavna (izključitev tako rekočpomeni vrsto razlastitve).Potendal za uspešnostmenedžerskih odkupov ležijotudi v povečanju finandranja sfinančnim vzvodom (z bančnimiposojili). Menedžerji ponavadinimajo dovolj razpoložljivegalasthega kapitala, kar vodi dopovečanega zadolževanjapredvsem pri poslovnih bankah.Tako se lahko donosnost dmžb,ki poslujejo s premalofinančnega vzvoda, poveča, karustreza znanemu dejstvu, da jedobiček večji, če je finandran stujim denarjem (tudi v primeruMerkurja naj bi se s prevzemomdolg skupine Merkurpovečal naskoraj 60 odstotkov sredstevskupine). Finančni vzvod pa jedvorezni meč. Menedžment mora. sredstva zapopladlokreditov od nekje dobiti, najboljpriročna je pri tem kar substancadružbe, ki so jo kupili. Takoodkupu največkrat slediradonalizadja (zmanjševanjestroškov, odpuščanje),veHkokrat pa tudi odprodajaposameznih delov podjetja.Odkup zato velikokrat niprijazen do zaposlenih.Ena od pogosto navedenihpozitivnih lastnostimenedžerskih odkupov, če se prinjih javna delničarska dmžbazaradi koncentradje lastništvaspremeni v zasebno delničarskodružbo, je tudi zmanjšanjestroškov zaradi prenehanjanastopanja na organiziranemtrgu kapitala (primer umikadelnic BTC in ACH). Prav tako jeprednost večja prožnost priosredotočanju na dolgoročnouspeŠnost podjetja, saj seupravljavcem ni več trebaukvarjati z borznimi signali mčetrtletnimi prihodki, pač palahko izvajajo dolgoročnestrateške odločhve. Slaba strantega je, da borza, tako kot vsakinfonnadjski sisteiii,upravljavcem lahko daje signale,ki so veljavni tudi dolgoročno m ki bi jih upravljavd sicer mogočespregledali.Makroekonomsko imajo menedzerski odkupi podjetij vdržavni ali paradržavni lastipodobne lastnosti kotprivatizadja. Vedno in povsod jevprašanje, ali bo država odprihodnjih lastnikov iztržiladovolj za svoje premoženje in alije čas za prodajo ugoden (zMerkurjem je na primer državaizgubila vsaj osem milijonovevrov, kolikorje Engrotušzaslužil ob letošnjem nakupudržavnega deleža v podjetju inhitri poznejši prodaji deležamenedžmentu).Vprašanje je tudi, ali bo državatak izkupiček neproduktivnozapravila (na primer za odpladlojavnega dolga, zmanjšanjedavkov, za pokojninske skladeitd.) ali pa ga bo produktivnonaložila. Če ga bo produkdvnonaložila, bo svoje lastništvosamo spremgnila iz ene oblike vdrugo, zaradi česar se postavivprašanje, zakaj to sploh počne,na kar, razen razpršitvelastništva zaradi zmanjšanjavpliva politike na vodenjepodjetij, na splošno ni dobregaodgovora. Če država izkupiček zapravi in ne naloži, zmanjšaobseg kapitala, kar negativnovpliva na gospodarsko rast.Tudi tu je treba poudariti, da jeprodaja podjetij v državni lastidomačim ali tujim lastnikomglede vpliva na obseg kapitala vdomači lasti (tisti, ki generirabruto nadonalni proizvod, BNP)enaka. Tako pri enih kot pridrugih se ta, če država izkupičkane naloži, zniža, saj je prejdržavni kapital zdaj bodisi v lastitujcev ali pa domačinov, kizaradi tega niso izpeljali kakšnedruge naložbe (in tako nisopovečali obsega kapitala). Kergre pri tekodh in napovedanihMBO za zelo majhen delcelotnega obsega kapitala, večjihmakroekonomskih posledic odnjih sicer m pričakovati. Odkupod tujcev ali domačinov pa ničisto enak z vidika nadonalnegainteresa; zaradi tega je vsekakorbolje, če podjetja odkupijo(domače) uprave, ki bodo gotovobolj povezane z domačimokoljem, kot bi to bfli tujd.Načelno ni mogoče reči, ali soMBO dobri ali slabi, tehtati jih jetreba v vsakem primeru posebej.Gre za nadaljnjo (logično) fazoprivatizadje in konec privatizadjske akumuladje, kibo kapital v dobrem in slabemskoncentriral v relativno ozkemkrogu lastnikov. Tp lahkopospeši uspešnost podjetij in ~poveča njihovo učinkovitost, kije v podjetjih brez lastnikpvslabša in ima lahko pozitivnedružbene posledice. Med slabimilastnostmi takih odkupov solahko oškodovanje družbenega premozenja zaradi prenizkenakupne cene, kratkoročno,včasih tudi srednjeročnoizčrpavanje podjetij zaradipoplačila kreditov za nakup,zmanjšanje zaposlenosti vodkupljenih podjetjih zaradiradonalizacije ter izključitevmalih delničarjev. Izkušnjepreteklih prevzemov v Slovenijikažejo, da so prejšnji menedžerski prevzemipovzročili dodaten zagonuspešnosti podjetij, kiposledično tudi nimajo težav priodplačevanju dolgov iz naslovaprevzemom. Bo tako tudi zMerkunem?DR. BOSIJAN BERČIČ, Inštitut zaekonomijo, pravo in informatiko,DR. ALEKSANDER AMSTOVMK,Fakulteta za upravo
Medij: Delo - FT
Avtorji: Aristovnik Aleksander,Berčič Boštjan
Teme: mali delničarji
Rubrika / Oddaja: Ostalo - FT
Datum: 15. 10. 2007
Stran: 6
