Vse več slovenskih podjetij s pomoijo menedžerskih prevzemov končuje v menedžerskih rokah. Nekateri prevzemi, resda zgolj pešiica, so bili izvedeni pregledno, spet drugi sila netransparentno. To velja predvsem za mala in srednja podjetja, katerih delnice niso nikdar kotirale na organiziranem trgu. Pred nekaj tednije bil v Sloveniji sprejet novi prevzemni zakon, ki naj bi skušal urediti zadeve glede (ne)prevzemov za nazaj kot tudi za v prihodnje. Videtije, da nas pravi val prevzemov, zlasti pri finančnih holdingih, nastalih iz pidov, šele čaka. Po prvih primerih sodec, bodo tudi ti prevzemi nepregledni, saj bo recimo dve milijardi "težak" prevzem Infond Holdinga 1 opravila kar fizična oseba.
Med doslej bolj odmevnimi menedzerskimi prevzemi gre izpostaviti Autocommerce, BTC, SCT, Primorje, Iskro, MIP, Celjske mesnine, po besedah našega sogovomika, opozicijskega poslanca LDS in ekonomista dr. Mateja Lahovnika, pa so se najbolj problematični prevzemi dogajali pri manjših družbah na sivem trgu, o katerih mediji skorajda nismo poročali. Ni težava v menedžerskih prevzemih samih, ampak v Niso problematični menedžerski prevzemi sami, ampak način, kako je do njih prihajalo. Po nedavnem sprejetju nove prevzemne zakonodaje mali delničarji veliko pričakujejo, tudi na področju menedžerskih prevzemov, katere zadnje čase ni slišati Damljan Toplak tem, na kakšen načinje do njih prihajalo. "S to vašo tezo se strinjam. V literaturi se glede menedžerskihprevzemov navajajo tako pozitivni kot negativni učinki," pravi Matej Lahovnik, kijes področja prevzemov tudi doktoriral. Pri menedžerskih prevzemih, tako Lahovnik, je pozitiven učinek konsolidacija lastniške strukture, prav tako ni več težav z motivacijo pri večanju premoženja podjetja, saj je menedžer hkrati lastnik podjetja. Kerje položaj po opravljenem menedžerskem prevzemu za menedžerje vamejši, so ti bolj pripravljeni vlagati svoja specifična znanja in večje napore za razvoj podjetja. Menedžment ima več informacij, ki jih lahko zlorabi Po Lahovnikovih besedahje pri menedžerskih prevzemih ključna motivacija, so pa tovrstni prevzemi primemi za podjetja, ki so se znašla v krizi in ni na vidiku kakšnega drugega strateškega partnerja. Med negativne dejavnike menedžerskih prevzemov prišteva asimetrijo informacij, saj ima menedžment že po definiciji vec informacij od ostalih delničarjev in lahko te informacije zlorabi, še zlasti, če kupuje delnice po prenizki ceni od zaposlenih in vseh drugih delničarjev. "Zatorej mora menedžment o vseh pomembnih dogodkih obvestiti vse delnifiarje. Velja opozoriti, daje ob prevzemu podjetja, katerega delnice kotirajo na borzi, obveznost obveščanja delničarjev bistveno večja, pri t. i. zaprtih družbah, katerih delnice ne kotirajo ne na borznem in ne na prostem trgu, pajeta obveznost manjša in zelo omejena. Ravno zavoljo tega so bile v manjših in srednjih na borzi nekotirajočih podjetjih pogoste zlorabe, saj je sivi trg spominjal na džunglo slovenske tranzicije in je bil izven nadzora regulatorja trga," pravi Lahovnik. "Glavrii očitek pri menedžerskihprevzemihjebil,damenedžerji izkoristijo informacije, ki jih imajo injih oportunističho uporabijo le v svojo korist, pri tem pa obstaja nevamost, da se prosti denarni tok v podjetju uporabi za izplačilo preostalih delničarjev in tako menedžerji postanejo večinski lastniki. Zato je klasiffno vprašanje pri menedžerskih prevzemih, kakSni so viri financiranjaprevzema (lastni ali tuji, menedžerski prevzem se lahko financira tudi skozi prihodnje dividende, lahko se zastavi osebno premoženje, lahko pa tudi premoženje podjetja - prevzemne tarfie)," poudarja Lahovnik. Ob že omenjenih najbolj kritičnih primerih menedžerskih prevzemov pri recimo zaprtih družbahje bila po Lahovnikovih besedah zanimiva vloga družb pooblaščcnk, ki so bile ustanovljene ravno z namenom konsolidacije lastništva s strani zaposlenih in tega, da so se postavljale različne omejitve glede možnosti pridobivanja lastništva oseb zunaj podjetja. Ker paje bila likvidnost trgovanja z delnicami v okviru družbe pooblaščenke zelo omejena, so delnice praviloma dosegale nizko vrednost, pri tem pa je uprava imela najboljši pregled nad lastništvom podjetja, saj je praviloma podjetje samo tudi vodilo delniške knjige. Še danes ima mnogo podjetij takšne družbe pooblaščenke, med njimi tudi SCT in Primorje. Uspešen menedžerski Autocommerce, Tehnouniona pa ni več "Če me konkretno sprašujete za primer menedžerskega prevzema Ijubljanskega BTC (tam so Lahovnika po končanem menedžerskem prevzemu tudi prosili, da naredi študijo o tem primeru), se mi ta ne zdi tako zelo problematičen, saj so njegove delnice kotirale na borzi, prevzemna cena paje bila višja od katere koli prejsnje borzne. V tem primeru seje zgodil menedžerski prevzem skozi sklad lastnih delnic, ki gaje po zakonu družba lahko imela do 10 odstotkov, ko pa je šla čez ta pragje morala 10-odstotni delež odsvojiti - bodisi s prodajo ali z umikom lastnih delnic, s cimer so se obstoječim delničarjem povečali lastniški deleži. V času menedžerskega prevzema je imel BTC 65 odstotkov lastnih delnic. V tem trenutku pa družba vsem delničarjem BTC izplačuje visoke dividende, tako da so tisti, ki delnic niso prodali, profitirali. Pri prevzemu Autocommercea (AC) pa se postavlja druga dilema. V devetdesetih letih sta bili podjetji AC in Tehnounion podobno veliki, a slednjega danes ni več, medtem koje AC uspešno diverzificirano podjetje. To paje tudi posledica tega, daje bil menedžment AC lastniško udeležen v podjetju in ustrezno motiviran za doseganje dobrih poslovnih rezultatov. Podobno je tudi v primeru BTC, ki se zdaj uspešnorazvijabrezlastaiških pretresov. Če bi bili danes v BTC še vedno Kad, Sod in Srd, bi se v poslovanje tega podjetja vmešavala politika. V BTC-ju imajo še •• MENEDŽERSKI PREV2EMI IMAJO vedno vzpostavljen POZITIVNE IN NEGATIVNE POSLEDICE. zemnih ponudb, in to tudi v primerih, ko so njihove delnice kotirale na borzi. "Dogajali so se obvodi prevzemne zakonodaje s pomočjo t. i. delniških parkirišč, s pomočjo katerih so prihajali do večinskih deležev v družbah in do kontrole nad lastništvom in poslovanjem družbe notranji trg trgovanja z njihovimi delnicami, vrednost delnice pa se revalorizira z rastjo indeksa SBI 20," ugotavlja Matej Lahovnik. Pri menedžerskih prevzemihje najpomembnejšiočitek,pokakšni cenije (malemu) delničarju omogočen izstop iz lastništva ob prevzemupodjetja. "Tudi kasneje bi prevzemnik moral od malih delni6arjev odkupovati po prenizki ceni, hkrati pa preostali delničarji ne morejo po pošteni ceni oditi iz lastništva družbe. Premalo se zavedamo bistva prevzemne zakonodaje, toje zaščite malih delničarjev v primem prevzema, kjer igra odločilno vlogo ravno ponujena poštena prevzemna cena, in to za vse delničarje. Torej, kdor se izogne podajanju poštene prevdelnice po pošteni ceni injim tako omogočiti pošten izstop, kar je bila tudi logika mojega predloga zakona o prevzemih, tudi ZGD pa omogoča t. i. iztisnitev delničarjev. Največji problemi menedžerskih prevzemov v preteklosti pa so se dogajali v tistih primerih, o katerih se v medijih sploh ne piše ali govori, in sieer v razmeroma majhnih družbah, katerih delnice tudi niso kotirale na borzi, ampak se je z njimi trgovalo na sivem trgu," pravi Lahovnik. zemne cene, želi izigrati male delničarje in delniška parkirišča nedvomno sodijo v to kategorijo, saj na tak način preostalim delničarjem ni (bila) plačana prevzemna premija. Premija za prevzem (ta obifiajno znaša 30 do 40 odstotkov na borzno ceno, pri nas, kjer trg kapitala ni tako razvit in učinkovit, pa praviloma še več) se plača ravno zato, ker ima prevzemnik v prihodnje odločilen vpliv na upravljanje družbe. In če se ti uspe izogniti plačilu prevzemne premije pri eni družbi, to storiš še pri drugih in prihranki so lahko velikanski," opozarja opozicijski poslanec. Po novi prevzemni zakonodaji bo imela dovolj vzvodov za ukrepanje tudi Agencija za trg Prevzete družbe brez prevzema Problematicno je stanje tudi tam, kjer so družbe de facto sicer prevzete, četudi zanje ni bilo podanih nikakršnih prevvrednostnih papirjev (ATVP), ki je po novem prekrškovni organ na prvi stopnji, kar niso več sodniki za prekrške, ki resnici na Ijubo, nimajo dovolj znanj za določanje tovrstnih prekrškov. "ATVP ima zdaj prav tako možnost izrekanja bistveno višjih kazni kot doslej, prav takoje zdaj obmjena logika dokazovanja povezanih oseb, saj morajo domnevno povezane osebe same dokazati, da ne delujejo usklajeno. Ključno vprašanje paje, ali si bodo na ATVP upali ukrepati, saj v zadnjem obdobju nismo zasledili, da bi bil ATVP kak odločujoč faktor. Zanimivo bo tudi videti, ali bodo na ATVP ukrepali zoper Kad in Sod, ki se po novem štejeta za povezani osebi, če bosta ti dve družbi kršili zakonodajo, saj ne gre pozabiti, da imajo vse pravne osebe do avgusta prihodnje leto 6as, da bodisi skupno lastništvo zmanjšajo pod 25 odstotkov ali podajo ponudbo za prevzem," pravi ekonomist Lahovnik. Pri nas so bili tajkuni pidovski baroni Ali so naši menedžerski prevzemi tajkunski in ali bodo tako prevzeta podjetja v prihodnosti funkcionirala kaj drugače kot tista, ki so bila prevzeta po korektni poti? "Besedatajkun izvira iz Azij e, kj er nima negativnega predznaka kot pri nas. Se pa je tajkune največkrat omenjalo pri hrvaški privatizaciji, kjer so s to besedo opisovali tiste, ki so v zelo kratkem času obogateli. V Sloveniji smo bolj govorili o pidovskih baronih (recimo o Darku Horvatu iz Aktive Invest, Matjažu Gantarju iz KD Group pa še o kar nekaj javnosti manj znanih imenih). Glavni problem pri temje, ali so bile zadeve pregledno narejene in ali so o vseh informacijah obvestili tudi vse druge delničarje. Drug primer je Zoran Jankovic, ki je delnice Mercatorja kur poval po 3500 tolarjev in k temu spodbujal tudi druge, hkrati pa dejal, da bo podjetje zapustil, ko bo delnica vredna okrog 38.000 tolarjev. Usoda ali naključje sta hotela, da so ga iz Mercatorja vrgli ravno ob približno tej napovedani vrednosti. Vendar se mi Jankovičev način obogatitve zdi precej manj sporen, saj je bila delnica Mercatorja ves čas na borzi in je rast delnice v precejšnji meri odražalo poslovanje podjetja. Na sivem trgupa seje dogajalo, da se je podjetja izčrpavalo in pahnilo v krizo, zaposlene v teh podjetjih so tudi odpuščali. Ti notranji delničarji, v glavnem zaposleni in nekdanji zaposleni, pa so certifikate ali delnice prodajali po nizkih cenah. Tako so mnogi med njimi ostali praktično brez vsega. V takšnih podjetjih so se dejansko dogajale najvecje tranzicijske lumparije in takšni primeri so se dogajali povsod po Sloveniji. Problematičnaje bila nepreglednost postopkov po načelu, da podjetje najprej spraviš v težave, ga finančno izčrpaš, dename tokove usmeriš iz podjetja in morda celo s temi istimi sredstvi podjetja odkupuješ delnice ali še prej lastninske certifikate od notranjih lastnikov. Problem pa je bil v omejenem nadzoru. Pravi nadzor sejelahko vršil le prek skupščin družb, kjer pa so notranji lastniki več vedeli o samoupravljanju, kakor o delničarstvu, in t. i. tranzicijski tajkuni so jih ostrigli kot ovce. Veliko malih delnicarjev se skupščin sploh ni udeleževalo. In tudi če bi se mali delničarji odločali za vlaganje izpodbojnih tožb na sprejete skupščinske sklepe, niso imeli dovolj znanja in niti denarja za kaj takega, prav tako pa so bila in so še na tem podrocju sodišča neučinkovita. V Sloveniji bi morali imeti gospodarska sodišča in zato usposobljene sodnike. Po drugi strani so bili nadzomi sveti v takih podjetjih sestavljeni prijateljsko, saj so v njih sedeli napol družinski prijatelji, ob razpršeni lastniški strukturi paje lahko bilo tudi •6 KLJUČNO VPRAŠANJE JE, KATERI SO VIRI FINANCIRANJA največ zlorab, tudi s strani menedžmenta," meni Lahovnik, vendar pa poudarja, da ko je konsolidirana lastniška struktura in dobi podjetje večinskega lastnika, je povsem neodvisno to, kako je bil ta (večinski) lastniški delež pridobljen. Kar pa se tiče imidža, je po njegovem ugled podjetja vjavnosti najbolj odvisen od poročanja medijev, zato omenjenapodjetja angažirajo ustrezne službe zajavnost, same družbe se ponavadi zaprejo, velikokrat pa spremenijo svojo pravno obliko in tudi ime družbe. "Tako kot nobelovec Joseph Stiglitz sem zagovarjal stališče, da bi bilo treba uvesti t. i. tranzicijski davek, ko bi se z enkratno visoko stopnjo obdavčilo vse tranzicijske tajkune. Nekdanji financni minister Dušan Mramorje zadevo želel rešiti z obdavčenjem pretežnih lastniških deležev, ko je bil v opozicijije na to opozarjal tudi Andrej Bajuk, ko paje nastopil funkcijo finančnega ministraje bila ena njegovih prvih potez, daje stopnjo obdavčitve zapretežne lastnike s 50 odstotkov zmanjšal na 25. Neoklasična ekonomska teorija zagovarja tezo, da so si mali delničarji sami krivi, ker ne znajo dovolj in se ne udeležujejo skupščin, a drugo vprašanje je, če je to pravično," sklene razmišljanje o menedžerskih prevzemih Matej Lahovnik.a
Medij: 7 dni
Avtorji: Toplak Damijan
Teme: mali delničarji
Rubrika / Oddaja: Ostalo
Datum: 30. 08. 2006
Stran: 12
