publikaciji IB Re-vija(Umar, 3/2004)objavljena raziskavaz naslovom Mene-džersko lastništvoin uspešnost poslo-vanja privatiziranihpodjetij v Sloveniji(M. Simoneti, A.Gregorič). Gre zaraziskavo problema-tike menedžerskegalastništva na vzorcu182 podjetij v obdobju 1995-99.Po podatkih raziskaveje proces lastninskegapreoblikovanja podjetijz družbeno lastnino zajelokoli 1.300 podjetij. Od teh jebilo približno 140 uvrščeno naborzo. Gre za javna (borzna)podjetja, za katera veljajo dokajnatančna pravila glede informi-ranja vlagateljev in zaščite malihdelničarjev. Raziskavapoudarja,da se lastniški delež menedžer-jev najbolj intenzivno povečujev preostalih približno 1.160 ne-javnih (neborznih) podjetjih, kine kotirajo naborzi. Z delnicamiteh podjetij se trguje na notranjihtrgih podjetij, kjer ni prave pre-glednosti, delnice so manj likvi-dne, njihove cene pa ne odsevajopoštene tržne vrednosti. Avtorj araziskave zato ugotavljata, »da seproces krepitve menedžerskegalastništva najbolj intenzivno odvi)avneborznihpodjet]ih,lqerniprave transparentnosti, v bor-znih podjetjih pa menedžerji tež-je povečujejo svoj delež. Pri temje zaradi legitimnosti koncentra-cije premoženja pomembno, dase proces odvija na transparen-ten način in po poštenih tržnihcenah. Nepreglednost koncen-tracije menedžerskegalastništvaje problem, ki se že nekaj časaposkuša urediti z dopolnitvamiprevzemne zakonodaje«.Pospešena koncentracijalastništvaLeta 2005 sta bila v Umarjevi publikaciji Ekonomsko ogledaloobjavljena članka z naslovom La-stniška konsolidacija slovenskihpodjetij v obdobju 1999-2004(3/2005) in Konsolidacija la-stnišfrva v podjetjih borzne ko-tacije (6/2005). Avtorica obehčlankovje Aleksandra Gregorič,ki navaja podatke o koncentracijilastništva v postprivatizacijskemobdobju 1999-2004.Na vzorcu podjetij iz baze kli-rinško-depotne družbe (KDD), ki so sla skozi proces la-stninskega preoblikova-njapodjetij, ugotavlja, da»slovensko postprivati-zacijsko obdobje ozna-čuje proces pospešenelastniške konsolidacije«:v obdobju 1999-2004so se lastniške in glaso-valne pravice dodatnokoncentrirale v rokahprvega največjega lastnika,z 38,6 odstotka (leto 1999) na52 odstotkov (leto 2004) aliskupaj za 13,4 odstotne točke(glej graf). Prvi največji lastniksije leta 2004vpovprečju lastilnavadno večino glasov, drugiin tretji največji pa v povprečju15,6 odstotka in devet odstotkovglasov.Veliko bolj je glasovalna močuravnotežena v podjetjih v bor-zni kotaciji, saj avtorica raziska-ve navaja: »Medtem ko se je v splošnem lastništvo v slovenskihpodjetjih pospešeno koncentri-raloje ta trend bistveno šibkej-ši v podjetjih, katerih delniceso uvrščene v borzno kotacijo.V zadnjih petih letih se je deležprvega največjega lastnika v tehpodjetjih povečal le za 5,8 odsto-tne točke in ostaja razmeromanizek (23,3 odstotka), zlasti vprimerjavi z nejavnimi delni-škimi družbami.« Leta 1999 sosi v vzorcu borznih podjetij pr-vi največji lastniki v povprečjulastili 17,5 odstotka kapitala inleta 2004 23,3 odstotka. Dmgi intretji lastnikje imel leta 2004 vpovprečju 13,38 in 8,47 odstotkaglasov.Gregoričeva med drugim ugo-tavlja, da ostaja preostalo lastni-štvo v borznih podjetjih bolj alimanj razpršeno med številčnemanjšinske lastnike in »dabi že zuvrstitvijo podjetij na borzo lah-ko zmanjšali možnost lastniškihsprememb na škodo malih del-ničarjev. Nizka udeležba tujcevinveliko število malih delničar-jev v podjetjih v borzni kotaciji vsekakor potrjujeta nujnostzaščite malih delničarjev skozivečjo preglednost poslovanja inuveljavljanja dobre korporacijskeprakse, kotjo narekuje slovenskiKodeks upravljanja gospodar-skih družb«. Anomalije menedžerskeprivatizacijeOsrednje ugotovitve obehraziskav o poteku privatizacije vobdobju 1995-2004 lahko strne-mo takole: lastništvo v nejavnih(neborznih) podjetjih se koncen-trira znatno hitreje kot la'stni-štvo vjavnih (borznih) podjetjih;lastniški delež menedžerjev senajbolj intenzivno povečuje vnejavnih (neborznih) podjetjih,kjerje trgovanje z delnicami ne-pregledno; v borznih podjetjih,kjer velja večja preglednost po-slovanja inje uveljavljena dobrakorporacijska praksa, menedžer~VIadajočakoalicija tudi vnajnovejši noveliprevzemnezakonodajene reguliranepreglednihmenedierskihodkupovv nejavnih(neborznih)podjetjih. ji težje povečujejo svoj lastniškidelež; zaradi legitimnosti kon-centracije menedžerskegalastni-štvaje nujno, da proces potekapregledno in po poštenih tržnihcenah; nepreglednostkoncentra-cije menedžerskegalastništvajetežava, ki se jo že nekaj časa po-skuša odpraviti z dopolnitvamiprevzemne zakonodaje.Zakon o prevzemu je bilsprejet že pred desetletjem,leta 1997, vendar nobena odvladajočih koalicij do danes niuredila osrednjega tranzicij-skega problema nepreglednostikoncentracije menedžerskegalastništva, kije povezan z insaj-derstvom v neborznih podj etjih.Nevamost asimetrije informacijvnejavnih (neborznih) podjetjihtemelji na tem, da menedžerji mčlani nadzornih svetovkot insaj-derji vedo o poslovanju podjetjaveliko več kot vsi preostali inlahko izkoristijo svoj položaj vpodjetju in pridobijo lastništvopod pošteno tržno ceno od dru-gih slabo informiranih (malih)delničarjev. Neuzakonjena menedžerskaprivatizacijaPo poročanju Financje apri-la 2002 tedanja Drnovškovaministrica za gospodarstvoTea Petrin na Forumu gospo-darstvenikov GZS javno na-povedala, da bo v mesecu dnipredstavila model, ki bo do-ločil posebna pravila igre priizpeljavi menedžerskih odku-pov. Avgusta 2003 je Ropovavlada novelo zakona o prevze-mih poslala v državnozborskoobravnavo, vendar novela podtedanjo vladajočo koalicijo nibila sprejeta.Po zamenjavi vlad jeseni2004 je Janševa koalicija na-povedala zakonsko ureditevmenedžerskih odkupov. Kernovavlada do začetka leta 2006ni pripravila obljubljenega za-konskegapredloga,je svoj pre-dlog prevzemne zakonodajevložila skupina opozicijskihposlancev na čelu z MatejemLahovnikom (Poročevalec DZ,št. 18,16. februarja 2006). Tazakonski predlogje v 65. členupredvidel tudi podrobno regu-lacijo menedžerskih odkupovvnejavnih (neborznih) podjetjih:»Ker delnice teh podjetij ne kotirajo na borzi inje zaradi tegatežko transparentno določiticeno delnice, je ta ocena pre-puščena cenitvi družbe s stranipooblaščenega revizorja. Me-nedžement mora cenitev pre-dložiti skupaj z dokumentom,v katerem delničarjem pojasnirazloge za prevzem, kakor tudinačrt poslovanja družbe za pri-hodnja leta in način financira-nja odkupa. Finančna pomočciljne družbe za nakup delnicnidovoljena.«Minister za gospodarstvoAndrej Vizjakje na 16. redniseji državnega zbora aprila2006 v celoti zavrnil zakonskipredlog opozicijskih poslan-cev. Janševa koalicija je svojpredlog zakona o prevzemihsprejela na 19. redni seji dr-žavnega zborajulija 2006, insicer brez ključnih členov, ki biregulirali sporne menedžerskeodkupevnejavnih (neborznih)podjetjih, kjer sta problema-tiki asimetrije informacij inzlorabe insajderstva najboljžgoči.Vladajočakoalicijaje za-vrnila tudi opozicijski predlogo prepovedi finančne pomočiciljne družbe prevzemniku,ki bi onemogočil financiranjeprevzemoviz sredstevprevze-te družbe (tarče) oziroma dabi prevzeto podjetje dejanskoodkupilo samo sebe. Prevzemna farsa senadaljujeJanševavladaje konec minu-lega tednav državni zbor poslalaspremenjeni zakon o prevzemih,s katerim napoveduje »vojnoproti tajkunom«. Predlaganazakonska novela prepovedujezastavo vrednostnih papirjev ciljne družbe za pridobitevban-čne garancije oziroma posojila zaprevzem družbe. Novela zakonatudi predvideva, da agencija zatrg vrednostnih papirjev izdadovoljenje za prevzemno po-nudbo, čeji prevzemnik dokaže,da plačilo vrednostnih papirjev,na katere se nanaša ponudba, nizavarovano z zastavotehvredno-stnih papirjev.Vladajoča koalicija tudi vnajnovejšem predlogu zakonao prevzemih ne odpravlja naj-večjih pomanjkljivosti prevze-mne zakonodaje, saj znova neureja najbolj žgočegavprašanjatranzicijske privatizacije, ki jepovezano z zlorabo notranjih in-formacij in nepreglednimi me-nedžerskimi odkupi v nejavnih(neborznih) podjetjih, vključ-no z družbami pooblaščenka-mi. Vladna zakonska novelacelovito ne ureja niti področjafinančne pomoči ciljne družbeprevzemniku, saj lahko prevze-mnik ob vrednostnih papirjihzastavi denimo tudi sredstvaciljne družbe, prevzemnik palahko pridobi finančno pomočciljne družbe tudi prekpoveza-nih oseb.Ce želi Janševa vlada vsajtokrat resnično urediti nepre-gledno menedžersko privatiza-cijo, mora zakonsko reguliratitudi najbolj sporne menedžer-ske odkupe v nejavnih (nebor-znih) podjetjih, kjerje trgovanjez delnicami najbolj nepregledno,oškodovanje malih delničarjevpa največje. Vse drugo je zgoljvladno predvolilno metanjepeska v oči volivcem (malimdelničarjem), na račun katerihSlovenija dobiva svoj razredoligarhov. •

Medij: Finance
Avtorji: Kovač Stanislav
Teme: mali delničarji
Rubrika / Oddaja: Komentarji in odmevi
Datum: 12. 12. 2007
Stran: 12